【前言】
3月5日，十三届全国人大四次会议开幕，大会审查了国民经济和社会发展第十四个五年规划和2035年远景目标纲要草案（以下简称“纲要草案”）。其中，有关资本市场的内容颇丰：全面实行股票发行注册制、大力发展机构投资者、增强多层次资本市场融资功能、稳步扩大债券市场规模、畅通科技型企业国内上市融资渠道、深化新三板改革、鼓励和引导上市公司现金分红、深化境内外资本市场互联互通等。资本市场的全面深化改革方向更加明确，为打造一个规范、透明、开放、有活力、有韧性的资本市场提供了重要保障。
【解读对象】
《国民经济和社会发展第十四个五年规划和2035年远景目标纲要草案》《2021年政府工作报告》和2021年全国两会有关代表、委员提案中涉及资本市场的相关问题。
【解读依据】
1.《中华人民共和国证券法》
2.《中共中央、国务院关于构建更加完善的要素市场化配置体制机制的意见》
3.国务院印发《关于进一步提高上市公司质量的意见》
4.证监会发布《关于修改<上市公司证券发行管理办法>的决定》、《关于修改<创业板上市公司证券发行管理暂行办法>的决定》、《关于修改<上市公司非公开发行股票实施细则>的决定》
5.证监会发布《创业板首次公开发行股票注册管理办法（试行）》《创业板上市公司证券发行注册管理办法（试行）》
6.证监会发布《科创属性评价指引（试行）》
7.证监会发布《科创板上市公司证券发行注册管理办法（试行）》
8.证监会发布《公开募集证券投资基金投资全国中小企业股份转让系统挂牌股票指引》
9.《关于全国中小企业股份转让系统挂牌公司转板上市的指导意见》
10.《关于依法从严打击证券违法活动的若干意见》
热点一：全面实行股票发行注册制
律师解读：
2020年3月1日，《中华人民共和国证券法》正式施行，全面推行“注册制”：
一、分步实施股票公开发行注册制改革：证监会进一步完善科创板相关制度规则，提高注册审核透明度，优化工作程序。研究制定在深圳证券交易所创业板试点股票公开发行注册制的总体方案，并积极创造条件，适时提出在证券交易所其他板块和国务院批准的其他全国性证券交易场所实行股票公开发行注册制的方案，相关方案经国务院批准后实施。在证券交易所有关板块和国务院批准的其他全国性证券交易场所的股票公开发行实行注册制前，继续实行核准制。
二、违法违规成本及投资者保护方面新变化
1.新增证券欺诈发行责令回购制度，建立了违规主体的利益“回吐”机制。
2.对发行人、控股股东、实际控制人、保荐人、证券公司、承销机构等市场参与主体的处罚力度进行了大幅度的提高。
3.新设第六章投资者保护制度，引入“代表人诉讼”制度，同时鼓励举报机制，有利于全民监督与全民维权的氛围形成。
4.在关于内幕信息和信息披露的修改中，扩大内幕知情人和内幕信息的界定范围，同时扩大了信息披露义务人的主体范围，从发行人、上市公司拓展至发行人及法律、行政法规和国务院证券监督管理机构规定的其他信息披露义务人。
新证券法全面推行证券发行注册制度、显著提高证券违法违规成本、完善投资者保护制度、进一步强化信息披露要求、完善证券交易制度、压实中介机构市场“看门人”法律职责、建立健全多层次资本市场体系、强化监管执法和风险防控等。注册制改革的稳步推进，保持了制度的连续性，稳定了市场各方预期，进一步提升了股权融资的市场化水平。
热点二：大力发展机构投资者
律师解读：
我国资本市场正在经历明显的散户机构化阶段。从国外市场的发展经验看，美国经历了长期的散户机构化历程，机构持股比例由15%左右升至60%左右；20世纪60年代日本发生了“证券危机”是机构主导取代个人主导的转折点，此后个人持股占比逐年下降；德国在60年代就已经实现了机构主导；英国机构主导发生在70-80年代。未来我国资本市场机构化的进程将持续推进。
机构投资者对于资本市场的发展有其重要的作用和特点:
- 较强投资能力。机构投资者一般具有较为雄厚的资金实力，相对于个人投资者而言，资金比较集中。总体而言，机构投资者的投资行为相对比较理性化，投资规模相对较大，投资周期相对较长，从而有利于证券市场的健康发展。
二、专业的研究能力。机构投资者在投资决策运作、信息搜集分析、上市公司研究、投资理财方式等方面都配备有专门部门，由证券投资专家进行管理。机构投资者能够有效地搜集到信息，在分析行情、判断走势，也拥有足够的资料数据分析。
三、投资行为规范化。机构投资者是具有独立法人地位的经济实体，投资行为受到多方面的监督。一方面，国家和政府制定了一系列的法律、法规来规范和监督机构投资者的投资行为。另一方面，投资机构通过本身自律管理，从各个方面规范自己的投资行为，保护客户的利益，维护自己在社会上的信誉，相对于个人投资者而言，投资行为更加规范。
三、抗风险能力更强。证券市场是一个风险较高的市场，机构投资者入市资金越多，承受的风险就越大。为了尽可能降低风险，机构投资者在投资过程中进行合理投资组合。机构投资者庞大的资金、专业化的管理和多方位的市场研究，也为建立有效地投资组合提供了可能。风险共担即相对于个人投资者承担的风险更小。
机构投资者的优势在于有专业的研究能力、较强投资能力以及抗风险能力，有条件对各细分领域的企业进行客观、全面的分析，并在此基础上进行理性投资。
大力发展机构投资者，无疑是扩大投资者队伍，推动资本市场发展的重要途径。是完善资本市场基础制度、健全多层次资本市场体系不可或缺的一环。
热点三：增强多层次资本市场融资功能
律师解读：
推动资本市场发展，要健全多层次资本市场体系，增强直接融资包容性：
一、要继续推进科创板制度创新，坚守科创板定位，鼓励更多的硬科技企业上市，同时推进创业板改革并试点注册制。推动新三板改革平稳落地，协调推进公开发行、投资者适当性等制度创新。完善主板、科创板、中小企业板、创业板和全国中小企业股份转让系统（新三板）市场建设，增强多层次资本市场融资功能。
二、增强多层次资本市场融资功能，应以直接融资为突破口，加大对优质民营、中小企业的精准扶持力度，不断完善民营、中小企业上市梯队建设，加强上市辅导与定向扶持。同时积极引导金融机构加强项目储备，支持优质民营企业扩大债券融资规模。建立区域性中小型资本市场，鼓励发展风险投资基金和天使基金，积极做大股权融资。
三、发展私募股权基金、推进债券市场改革开放、拓展资产证券化业务、规范衍生品市场和场外市场，增强资本市场的包容性、适应性。丰富投资品种，以满足不同类型、不同阶段实体企业的差异化需求。
热点四：稳步扩大债券市场规模
律师解读：
债券市场是金融市场的重要组成部分。我国债券市场经历了近四十年的发展，取得了显著的成效。截至2020年末，债券市场余额约104万亿元人民币，位居世界第二。近年来债券市场发展势头良好，已成为我国金融市场体系中最为开放、最具活力的部分，在提升直接融资比重、提高市场资源配置效率、服务实体经济方面发挥了重要作用。
《中共中央、国务院关于构建更加完善的要素市场化配置体制机制的意见》提出，加快发展债券市场，稳步扩大债券市场规模，丰富债券市场品种，推进债券市场互联互通；统一公司信用类债券信息披露标准，完善债券违约处置机制；探索对公司信用类债券实行发行注册管理制；加强债券市场评级机构统一准入管理，规范信用评级行业发展，为新发展阶段我国加快发展债券市场作出了顶层设计和战略部署。
在债券市场的不断发展中，应结合暴露出的问题，不断改革，稳步扩大债券市场规模：
一、改革债券市场法律体系的系统性和完备性。从法律基础看，在发行交易、信息披露、投资者保护、法律责任等方面缺少法律层面的规定，使得债券市场法律体系不够完善。应加强相关法律法规的制定，规范债券市场的健康发展。
二、加强债券市场违约处置。强调稳妥化解债券违约风险，加大债券市场基础制度和法治供给，优化债券违约市场化处置机制，加强统一执法，严肃查处“逃废债”等违法违规行为。
三、高效互联互通消除债券市场分割。借鉴国际经验，促进基础设施互联互通，对外开放程度将进一步加深。
热点五：畅通科技型企业国内上市融资渠道
律师解读：
通过一系列措施落地，增强对企业上市的包容性和支持力度，极大丰富了科技企业、创新创业企业融资渠道：
1.创业板发行中精简发行条件，拓宽创业板再融资服务覆盖面；
2.优化非公开制度安排，支持上市公司引入战略投资者；
3.鼓励硬科技在科创板上市，对优质科创板企业的再融资给出更为便利的政策措施；
4.设立科创板并试点注册制、创业板改革并试点注册制等措施；
5.鼓励发展天使投资、创业投资，更好发挥创业投资引导基金和私募股权基金作用。
6.适当延长批文有效期，方便上市公司选择发行窗口
规划纲要草案提出，深化金融供给侧结构性改革，完善再融资市场化约束机制，增强资本市场服务实体经济的能力，畅通科技型企业国内上市融资渠道，增强科创板“硬科技”特色，提升创业板服务成长型创新创业企业功能。
热点六：深化新三板改革
律师解读：
规划纲要草案提出，深化新三板，应坚持改革建立转板上市机制将坚持市场导向、统筹兼顾、试点先行、防控风险的原则。
- 健全相关制度：
1.优化发行融资制度，改进现有定向发行制度，允许符合条件的创新层企业向不特定合格投资者公开发行股票；充分发挥新三板自律审查职能，支持不同类型挂牌企业融资发展。
2.完善市场分层，设立精选层，配套形成交易、投资者适当性、信息披露、监督管理等差异化制度体系，引入公募基金等长期资金
3.建立挂牌公司转板上市机制，在精选层挂牌一定期限，且符合交易所上市条件和相关规定的企业，可以直接转板上市，实现多层次资本市场互联互通
4.健全市场退出机制，完善摘牌制度
二、规范监管方面：证券交易所、全国股转公司、中介机构等有关各方的责任。对转板上市中的违法违规行为，依法依规严肃查处。
热点七：鼓励和引导上市公司现金分红
律师解读：
《中共中央、国务院关于构建更加完善的要素市场化配置体制机制的意见》明确指出，鼓励和引导上市公司现金分红。分红是上市公司回报投资者的一种重要方式，现金分红制度亦是资本市场的一项基础性制度。近年来，随着监管层多项举措的积极引导，上市公司分红率逐步提升。
分红是股东获得投资收益的一种非常重要的方式新证券法增加了对上市公司分红的规定，从政策上强化了分红的透明度，可以防止分红过程被大股东控制。近年来，随着监管层的引导，上市公司分红情况有所好转，分红的上市公司数量和股息率均有所提升。
要实现上市公司分红率逐步提升，就要提高上市公司质量：一是提高上市公司治理水平；二是推动上市公司做优做强；三是健全上市公司退出机制；四是解决上市公司突出问题；五是提高上市公司及相关主体违法违规成本；六是形成提高上市公司质量的工作合力。同时完善现金分红引导性机制，完善关于现金分红条款设置有关的控股股东及董事特别义务及违反的民事责任规则，构建有效抑制上市公司利用技术手段欺诈性分红的规则等。
热点八：深化境内外资本市场互联互通
律师解读：
规划纲要草案提出，稳妥推进银行、证券、保险、基金、期货等金融领域开放，深化境内外资本市场互联互通，健全合格境外投资者制度。
- 在资本市场层面，研究逐步统一、简化外资参与中国资本市场的渠道和方式。推动资本市场双向开放，持续完善和深化境内外市场互联互通机制，通过推动企业国际化融资，加强与境外资本市场监管机构的沟通和政策协调，深化境内外市场互联互通，引入更多境外机构投资者
- 双向开放的过程中，加强监管能力建设十分重要。依法从严打击证券违法活动，是全面深化资本市场改革的重要制度安排。应稳步推进制度型对开放，积极推进跨境审计监管合作，同时加强开放条件下的监管能力建设。要加快健全证券执法司法体制机制，加大对重大违法案件的查处惩治力度，夯实资本市场法治和诚信基础，加强跨境监管执法协作，推动构建良好市场秩序。
作 者 简 介
泰和泰资本市场法律服务中心
刘志强 律师
高级合伙人 重庆/成都办公室
业务领域：资本市场/证券、上市公司、投资并购、财税等
吴旻婧 实习律师
重庆办公室
业务领域：资本市场/证券、上市公司、投资并购、公司治理等
